一、核心观点

事件：4月23日，商汤科技SenseTime在上海、深圳等多地举报技术交流日活动，发布行业首个“云、边、端”全栈大模型产品矩阵，并全新升级“日日新SenseNova 5.0”（以下简称“日日新5.0”）大模型体系。

“日日新SenseNova”大模型体系加速迭代，综合能力全面对标GPT-4 Turbo。去年4月商汤首次公布“日日新SenseNova”大模型体系，以及自研的中文语言大模型应用平台“商量”，截止目前已经升级迭代到第五个版本。今年2月发布的“日日新4.0”参数在百亿量级，最高支持上下文本长度128K（约12万以上中文字），本次发布的“日日新5.0”，模型采用MoE（混合专家架构），基于超过10TB tokens中英文训练、覆盖大量合成数据集，模型参数量在6000亿左右，推理时上下文窗口长度超过GPT-4 Turbo（支持128K上下文），可以有效达到200K 左右，同时拥有端侧扩散和语言模型，在知识、推理、数学、代码等综合能力全面对标GPT-4 Turbo。

文理双修能力大幅提升，多模态能力测试排名榜首。“日日新5.0”主要聚集增强了知识、数学、推理及代码能力，全面对标 GPT-4 Turbo，主流客观评测上达到或超越 GPT-4 Turbo。1）文科能力：创意写作能力、推理能力以及总结能力均大幅提升，为教育、内容产业等垂直应用场景提供有力辅助；2）理科能力：数理能力、代码能力及推理能力达到业内领先水平，在数学方面的提升，比GPT-4提升了100%，比Llama2、3提升了400%，为金融、数据分析等场景落地提供坚实基础。3）多模态能力：其图文感知能力达到全球领先水平，根据国模太大模型权威综合基准测试体系MMbench，综合得分排名首位，在其他多模态榜单如MathVista、AI2D、ChartQA、TextVQA、DocVQA、MMMU等均取得领先成绩。我们认为，“日日新SenseNova”发布节奏超预期，综合能力大幅提升，处于国内行业领先水平，推动国内通用大模型厂商加速迭代，有望降低应用端成本和门槛，进一步拓宽应用端场景，推动AI商业化进程提速。

国内首个建立“云、端、边”全栈大模型矩阵，下沉终端及垂直新场景。除“日日新”大模型系列之外，公司还发布了“商量”2.0和小模型商量S版（SenseChat S）等不同参数量级模型版本，可适配移动端等不同终端及场景的应用需求；公司推出18亿参数规模的SenseChat-Lite版本端侧⼤模型，以适配在智能手机、电脑、VR眼镜等智能终端设备领域；针对金融、医疗、政务等企业级大模型应用需求，公司推出企业级大模型一体机，支持千亿模型急速和知识检索硬件加速，实现本地化部署、开箱即用。我们认为，未来通用大模型领域可能会更加集中在头部厂商，更多厂商需要向行业专业化转型，寻求赋能行业以及终端应用突破，垂类大模型以及端侧大模型将是未来主战场，市场空间广阔。

二、投资建议

国产大模型持续加速迭代，垂类和端侧大模型赋能应用场景端打开市场空间，建议重点关注：1、多模态大模型：商汤-W（0020.HK）、科大讯飞、昆仑万维（传媒覆盖）、万兴科技、拓尔思、大华股份、海康威视、苏州科达、云鼎科技；2、AI医疗：嘉和美康、卫宁健康；3、AI办公：金山办公、福昕软件、彩讯股份；4、AI教育：科大讯飞、欧玛软件、拓维信息；5、AI法律：通达海、金桥信息、华宇软件；6、AI金融：恒生电子、财富趋势、同花顺；7、AI能源：朗新集团、国能日新等。

三、风险提示

技术研发进度不及预期风险；供应链风险；政策推进不及预期风险；消费需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

金卡智能（300349.SZ）：燃气为基水务为石，氢能计量未来可期 

一、核心观点

国内智能燃气表龙头，水务、能源计量多元化发展。金卡智能1997年成立于浙江温州乐清，专注提供燃气、水务、能源计量等整体解决方案。2007年起从事智能燃气表的研发、生产、销售，2020年通过与浙江天信仪表科技有限公司资本重组，拓展智慧水务城市业务。公司NB-IoT智能燃气表部署超1,500万台，数字水务在北上广等重要市场取得突破性进展，与苏伊士、格兰富等跨国企业开展在智慧水务、智慧泵房等领域的战略性合作，未来随着数字水务营业收入的不断增长，规模效应显现，客户关系逐步稳定后，净利率预计将进一步提升。前十大股东合计占总股本比例53.3%，股权相对分散。

智能燃气表：国内市场规模破百亿，增量提振+存量更新双管齐下。随着智能燃气表的产品迭代，更多燃气企业的运营痛点得到解决，技术和资质壁垒也有所提升。过去十年，智能燃气表的渗透率提升了约40%。2022年国内智能燃气表市场规模约106亿，考虑未来产品结构上单价较高的物联网燃气表份额抬升，预计2026年市场规模将突破200亿，CAGR=17.9%。2022年全球智能燃气表市场规模约86亿美元，预计2026年将达109亿美元，CAGR=6.1%。

智能水表：渗透率抬升空间广阔，供水管网漏损率压降势在必行。智能水表虽已发展多年，但前期饱受技术稳定性的困扰，无法实现大规模量产，渗透率长期处于智能燃气表一半的水平。2022年国内智能水表的渗透率约为55.7%，与智能燃气表的88.4%依然有着不小差距，考虑到智能水表与智能燃气表同属公用事业终端产品，水表基本实现一户一表，而燃气表南北方地域分布不一，且水表连带的二次供水与计量系统较燃气表而言更为复杂，因此智能水表的渗透率抬升空间更大。2022年国内智能水表市场规模约151亿，考虑未来全电子式水表的份额抬升与多参数水表的逐步商用，预计2027年市场规模将达400亿，CAGR=21.5%。2022年全球智能水表市场规模约77亿美元，预计2027年将达145亿美元，CAGR=13.4%。

质量流量计：国产替代迫在眉睫，氢能计量星辰大海。流量计被称为“自动化之眼”，2022年流量计的使用中基础化工和石油石化的份额分别为35.9%和29.4%，是其最大下游，2022年国内流量计市场规模约101.7亿/+9.4%，未来随着下游基础化工沿新材料与精细化方向发展、石油石化大型一体化项目相继投产与升级改造不断，预计国内流量计行业将保持稳定增长，2025年市场规模接近120亿，其中质量流量计占比约30%，且近年来的CAGR约为其他品类的2倍。氢能因其来源丰富、用途广泛、高热值、低污染、跨网络协同等特性，一直被视为化石能源重要的终极替代方案。2022年国内氢气产量约4,004万吨/+19.8%，2023年预计突破4,500万吨，到2030/2050年氢能在我国终端能源中占比将达5%/10%，氢气年需求量将突破3,500/6,000万吨。氢能产业链大致可分为“制-储-运-加-用”五大环节，计量均不可或缺。

二、投资建议

综合绝对估值法与相对估值法，我们预计金卡智能2024-2026年营业收入39.3/49.3/62亿，归母净利润5.3/7/9亿，对应PE估值10.5x/7.93x/6.16x，首次覆盖，给予金卡智能“推荐”评级。

三、风险提示

宏观经济周期性波动的风险；国内外政策存在不确定性的风险；智能燃气表存量更新节奏不及预期的风险；智能水表渗透率抬升缓慢与价格战提前到来的风险；质量流量计技术迭代的风险。