通胀放缓、劳动力市场降温以及企业收入预期下降，使得工资增长有可能在明年年中之前见顶。尽管欧洲央行(ECB)仍在等待情况明朗，但这应该会为比目前预期更早的降息打开大门。

欧洲央行经常强调，它希望在明确加息、甚至可能决定首次降息之前，对2024年上半年的工资增长有一个清晰的看法。在这份报告中，我们着眼于未来一年工资增长的趋势。我们通过劳动力短缺、对工资谈判结果的预期以及企业进一步提高工资的能力来看待这个问题。

就业市场正在降温(有点)

近年来，欧元区劳动力市场表现出色。最近几个季度，就业增长强于GDP增长，失业率降至几十年来的最低水平。这导致了普遍的劳动力短缺，增加了工资压力。

尽管失业率尚未上升，但降温迹象已经开始显现。近几个季度，欧元区各经济体的空置率一直在从创纪录高位回落，调查显示，2023年招聘意愿大幅放缓。看起来，商业服务的就业增长仍然是积极的，但对于制造业来说，有良好的迹象表明，就业增长将在年底前转为负增长。

从现在开始，工业就业将会萎缩

资料来源:欧统局、欧洲联盟委员会、荷兰国际集团研究计算

即使服务部门在短期内保持总体就业正增长，但通常是工业部门为谈判工资协议提供基准。如果工业就业开始下降，这可能会对2024年工会的工资要求产生更广泛的影响。

协商工资增长缓慢，一些增长仍在酝酿中

从历史上看，通胀仍是欧元区工资增长的最重要驱动因素之一，因为协商工资增长将生活成本作为一项关键投入。因此，2023年通货膨胀率的快速下降在历史上将对未来的工资增长产生温和影响。由于这恰逢劳动力市场降温，这意味着预计工资增长将更加放缓。使用一个具有历史关系的简单模型，我们预计2024年工资增长趋势为3%左右，低于最新数据4.4%的年增长率。不过，现在不是依赖历史关系的时候。

事实上，有充分的理由说明工资增长很可能会更高。协议工资变动缓慢，仍在根据去年的高通胀进行一定程度的调整。鉴于去年的高通胀和由此导致的大规模实际负工资冲击，工会可能会试图提出新一轮的高工资要求。此外，工会可能会试图在2024年和2025年用更高的工资要求来抵消一次性通胀补偿计划的结束。欧洲央行监控着最新达成的谈判工资协议，这让人们对2024年上半年的总体工资增长趋势有了一个大致的了解。目前这一数字似乎徘徊在5%左右，略高于当前水平。我们预计市场发展不会进一步加速，但看起来协商工资增长也不会很快下降。

除了协商的工资增长，新员工的工资增长也让人感觉到工资的走向。实际工资跟踪系统对此提供了一个估计，它可能比协商工资变动得更早。在这里，我们看到一个谨慎的下降趋势，这实际上是从去年9月开始的。这意味着，随着市场形势开始好转，每位员工的总体薪酬增幅将略低于协商的工资增幅。

最近的工资发展显示了新雇员工资增长的转折

资料来源:欧统局、欧洲央行、荷兰国际集团研究

企业会允许工资进一步上涨吗？

从雇主的角度来看工资，也能让我们对2024年的工资增长趋势有一个有趣的了解。从历史上看，非金融企业的总增加值(衡量收入的粗略指标)的增长或多或少与欧元区的薪酬总额保持一致。见图表三。这表明，当收入增长放缓时，企业支付的总薪酬增长也会放缓。这可以通过两种方式实现，要么缩减员工人数，要么降低平均工资增长。

薪酬增长很少超过企业的总增加值增长

资料来源:欧盟统计局

非金融企业的薪酬增长比收入增长的波动性略小，但总体而言，自2000年该时间序列开始以来，还没有出现两者之间出现严重背离的例子。疫情抛出了一些数字——这在世界各地都曾发生过——但最近几个季度已经再次变得更加同步。随着通货膨胀率迅速下降，实体经济活动目前停滞不前，企业的薪酬环境正在迅速变化。2022年大部分时间的年总增加值增长率趋势为10%左右，但在2023年第二季度降至7.4%。

去年，强劲的价格增长和体面的数量增长使得整体薪酬增长非常高，而2024年将会非常不同。我们预计2024年企业增加值的名义增长率将降至3%至4%之间，这意味着薪酬增长将受到明显挤压。因此，雇主可能会被迫裁员和/或降低每个员工的平均薪酬。

这里当然有鸡和蛋的因素。一些人会很快指出，更高的工资增长也会增加企业继续提高价格的压力，这将增加收入。这种风险显然存在，因为目前生产率增长为负，这意味着单位劳动力成本(衡量工资成本压力的最常见指标)仍可能增加到足以在较低工资水平上造成价格压力。我们认为这是工资前景的上行风险。尽管如此，经济环境在最近几个季度已经明显变弱，企业报告说，更难通过更高的成本向消费者定价。这使得收入增长继续放缓的可能性更大。

工资增长明年将再次呈下降趋势——欧洲央行落后于形势了吗？

总而言之，我们认为工资增长可能会在明年夏天之前见顶，并在明年开始下降，原因如下。唯一的问题是工资增长放缓的速度，而不是是否会放缓。鉴于欧洲央行在预测通胀方面相当不令人满意的记录，现在还不是公开讨论工资增长停滞的政策影响的时候。这就是为什么欧洲央行希望等待更多关于2024年工资增长如何发展的证据。20世纪70年代的经验——持续的高工资增长让通胀率在太长时间内保持过高水平——加上最近未能预测通胀，让欧洲央行保持高度警惕。就目前而言，欧洲央行仍然宁愿选择(过于)紧缩的货币政策，也不愿过早放松。然而，如果我们是正确的，而且工资增长很快开始转向，那么欧洲央行目前的立场将过于严格。一旦欧洲央行正式解除工资增长警报，降息的大门就会大开。上周，欧洲央行行长克里斯蒂娜·拉加德(Christine Lagarde)表示，降息不可能出现在欧洲央行未来几个季度的议程上。虽然这削弱了我们明年夏天降息的呼吁，但我们回头看看拉加德在2021年底发表的评论。当时，她并不认为欧洲央行会在2022年加息。